28. März 2017


Alpha – der Heilige Gral der Überrendite. Leider vom Aussterben bedroht.

Wenn ich mit meinem MSCI World 7 % in einem Jahr verdiene und Sie mit sorgfältig ausgewählten Aktien internationaler Großunternehmen 8 % Rendite erzielen, dann beträgt Ihr Alpha 1 %.
Wenn ich dagegen überall rumerzähle, dass mein MSCI World Ihr Tagesgeldkonto vernichtend geschlagen hat, dann ist das kein Alpha, sondern der falsche Benchmark. Deshalb die Frage: Was ist dieses Alpha denn?

Definition Alphafaktor

Der Alphafaktor gibt an, wie sich ein Depot im Vergleich zum passenden, risikobereinigten Benchmark geschlagen hat. Ist das Alpha positiv, nennt man das Überrendite, ist es negativ, heißt es Minderrendite.

Der Heilige Gral eines jeden Anlegers: das beständige, berechenbare, industriell produzierte Alpha. Alle aktiven Fonds versprechen es, nur um es dann im hellgrauen Sternchentext wieder einzukassieren. Sie wissen schon: Ergebnisse der Vergangenheit, etc. pp …

Das Alpha-Problem

Das Problem mit diesem Alpha: Alle wollen es, aber es ist immer schwieriger zu erbeuten. Die Alpha-Jäger sehen sich mit folgenden Problemen konfrontiert:

  1. Das Goldminen-Problem: Die Menge des ausbeutbaren Alphas sinkt.
  2. Ein Teil des Alphas zerfällt zu Beta.

Die Folge: Es gibt noch Alpha, aber es wird immer unwirtschaftlicher, die Alpha-Mine auszubeuten.

  1. Eine steile These Finanzwesir.
  2. Was ist Beta?

Definition Betafaktor

Beta ist eine Kennzahl für das Marktrisiko, das Sie mit einem Investment eingehen. Das Marktrisiko ist das systematische Risiko, das Sie nicht wegdiversifizieren können. Mit einem breit diversifizierten Fonds ernten Sie Beta.
Mehr Marktrisiko bedeutet mehr Beta. Deshalb gibt’s für die Achterbahn in den Schwellenländern mehr Rendite als für die Reise mit den Dickschiffen des MSCI World.
Mit anderen Worten: Rendite, die ich einfach durch Herumsitzen bekomme, ist Beta.

Wie kam das Beta in die Welt?

  • Am Anfang war der Markt mathematikfrei. Die Cowboys an der Wall Street handelten hemdsärmlig und mit viel Geschrei.
  • Anfang der Fünfziger Jahre des letzten Jahrhunderts erschien Harry M. Markowitz auf dem Parkett und er hatte seine effizienten Portfolios dabei. Die Jungs der Wall Street waren nur so mittel beeindruckt. Wie sollte man mit diesem Theoriekram Dollars machen?
  • Anfang der sechziger Jahre des letzten Jahrhunderts legten John Lintner, William Sharpe und Jack Treynor die Grundlagen für die Finanz-Alchemie der heutigen Tage. Sie nahmen ein effizientes Portfolio und schufen CAPM. Und siehe, mit CAPM kam auch Beta.

CAPM und seine Entwicklungen

Mit Hilfe des Capital Asset Pricing Modells – zu deutsch Preismodell für Kapitalgüter – war es erstmals möglich, theoretische Gleichgewichtskurse für einzelne Wertpapiere zu berechnen. Diese Kurse kommen zustande, wenn risikoaverse Marktteilnehmer entsprechend der Portfoliotheorie effiziente Portfolios zusammenstellen.
Mit den Gleichgewichtspreisen lässt sich die Performance von Aktienfonds beurteilen. Das CAPM zeigt, ob ein Risiko – bezogen auf die durchschnittliche zusätzliche Rendite – angemessen ist.
Dieses Modell bot das erste Mal eine mathematisch präzise Definition von Risiko und wie die erwarteten Renditen davon abhängen. Wie alle Erstlingswerke war das CAPM ein sehr grobes Modell.
CAPM kennt nur einen einzigen Risikofaktor: das Beta.
Dieses Beta errechnet sich aus dem für eine Aktie, für einen Fonds oder für ein Depot typischen Risiko im Vergleich zum allgemeinen Marktrisiko. Das „allgemeine Marktrisiko“ wird durch einen möglichst breit kapitalisierten Index, wie beispielsweise durch den den S&P 500, repräsentiert.
Im Laufe der Zeit hat sich herausgestellt: In einem Drittel aller Fälle verhält sich die Realität nicht so, wie es CAPM vorhersagt. Deshalb haben die Ökonomen eine Rückrufaktion gestartet und das CAPM gründlich überarbeitet.
Die neue Version schaut nicht nur aufs Beta, sondern hat zwei zusätzliche Faktoren spendiert bekommen und heißt jetzt „Fama-French-3-Faktorenmodell“.

  • Das bekannte Beta. Im Fama-French-Modell definiert als die durchschnittliche Rendite des gesamten US-Aktienmarktes abzüglich der Rendite einmonatiger US-Schatzwechseln (das ist die risikolose Rendite). Analog übertragbar auf andere Regionen.
  • Der Größenfaktor. Sämtliche Firmen eines Aktienmarktes werden nach Marktkapitalisierung sortiert. Diese Liste wird dann halbiert. Der Größenfaktor ist definiert als: Durchschnittliche Rendite der Hälfte mit den kleinen Firmen minus die durchschnittliche Rendite der Hälfte mit den großen Firmen.
  • Value-Faktor. Sämtliche Firmen eines Aktienmarktes werden nach dem Book-to-Market-Verhältnis sortiert. Book-to-Market = Buchwert dividiert durch die Marktkapitalisierung. Der Value-Faktor ist definiert als: Durchschnittliche Rendite der 30 % der Firmen, die das höchste B/M-Verhältnis haben minus durchschnittliche Rendite der 30 % der Firmen, die das niedrigste B/M-Verhältnis haben.

Soweit so gut. Aber die Realität wollte sich immer noch nicht beugen. Deshalb Ende der neunziger Jahre des letzten Jahrhunderts ein erneuter Rückruf in die Ökonomen-Werkstatt und Einbau des Momentum-Faktors.

So errechnen wir den Momentum-Faktor: Wir betrachten die Renditen der letzten 12 Monate, lassen aber den jüngsten Monat außen vor. Der Momentum-Faktor ist dann die durchschnittliche Rendite der besten 30 % aller Aktien minus die durchschnittliche Rendite der schlechtesten 30 % aller Aktien.

Dieses Fama-French-4-Faktoren-Modell ist zurzeit das Arbeitspferd der Ökonomen, wenn es darum geht, Renditen und Risiken zu bewerten. Aber wer weiß, was noch kommt.
2012 haben Kwei Hou, CHen Xue und Lu Zhang ein neues 4-Faktoren-Modell vorgeschlagen (Markt Beta, Größe, Investment-Faktor und Profitabilität), das noch besser an die Realität angepasst sein soll.
Mit jedem Optimierungsschritt treiben die Ökonomen mehr Keile in den einst massiven Alpha-Block und brechen mehr Beta heraus.

Warum Beta?

Alles, was man durch Faktoren erklären kann, kann man industrialisieren. Und alles, was man in eine Formel gießen kann, ist Beta.
Das ist so ähnlich wie früher mit den Schamanen und Kräuterweiblein. Die wussten: Wenn du im August, wenn die Sonne im Zenit steht, die Dolden der Schafgarbe erntest und dann trocknest und dabei noch diesen und jenen Spruch aufsagst, dann hilft ein Tee aus diesen Dolden bei Magenschmerzen.
Dann kamen im Gefolge der Aufklärung die Pharmazeuten und aus war’s mit der schamanischen Reise in das Seelenreich der Pflanzen. Kein geheimnisvolles Alpha-Ritual mehr sondern ein simples Beta: „Bitte dreimal täglich vor dem Essen zehn Tropfen.“

Wichtig: Das schmälert weder die Leistung der Kräuterkundigen noch der Fonds-Manager, die durch Experimentieren und Nachdenken wichtige Erkenntnisse aus dem Nebel herausgestochert haben. Aber Forschung und Fortschritt haben sie – wie das Fräulein vom Amt – zu einem guten Teil einfach überflüssig gemacht.
Der Welten Lauf: Die Wissenschaftler erforschen etwas, die Ingenieure machen ein Produkt draus und wieder muss sich eine Berufsgruppe neu orientieren.

Früher konnte ein Fonds-Manager sich ordentlich Small Caps ins Depot legen, damit den S&P 500 schlagen, das als Alpha präsentieren und dafür eine saftige Rechnung stellen.
Heute ist klar: Das liegt einfach daran, dass der Fonds-Manager sich dem Größen-Faktor ausgesetzt hat. Dafür braucht man keinen Manager, das erledigt ein spezialisierter ETF billiger.

Zwischenfazit

Zu blöd: Eigentlich wollten wir Alpha industriell produzieren. Jetzt stellen wird fest: Wir kriegen industriell gefertigtes Beta und das auf Kosten des Alphas.

Schön, damit wäre „Alpha wird zu Beta“ erklärt. Aber die steile These bestand aus zwei Teilen: Die Alpha-Menge wird geringer. Warum?

Die Deppendichte wird geringer

Welche Deppen? Na, zum Beispiel ich. Vom aktiven Alpha-Jäger zum passiven Beta-Sammler gereift. Schon William Sharpe hat es in einem Papier "The Aritmetic of Active Management" 1991 formuliert:

"Aktives Management ist vor Kosten ein Nullsummenspiel und nach Kosten ein Negativ-Summen-Spiel."

Mit anderen Worten: Mein Alpha ist Ihr Verlust. Ein aktiver Manager braucht Opfer. Der beste Opfer-Pool sind mit Sicherheit die Privatanleger. Wer "privatanleger schneiden schlechter ab als der markt" googelt, bekommt knapp 10.000 Ergebnisse geliefert. In dieser Studie der Universität Frankfurt finden Sie den folgenden Satz:

"Im Durchschnitt hatten unsere Anleger in den letzten Jahren vor unserem Angebot risikoadjustiert etwa 6 Prozent pro Jahr schlechter abgeschnitten als der Markt."

6, in Worten sechs Prozent pro Jahr – das nenn’ ich mal eine fette Alpha-Mine. Bonus, du bist mir sicher!

Aber auch bei den Institutionellen tut sich was. Der Robo-Advisor Scalable arbeitet mit Siemens Private Finance zusammen. Damit ist Scalable Teil der Siemens-Altersvorsorge. Und wieder schrumpft der Opfer-Pool. Diese Sache läuft auf die Geschichte von den Wanderern und dem Bären hinaus.
Zwei Wanderer werden von einem Bären verfolgt und laufen davon. Bleibt der eine stehen und zieht sich Turnschuhe an. Sagt der andere: „Das wird dich auch nicht retten, der Bär ist schneller.“ Sagt der Turnschuhträger: „Es reicht, wenn ich schneller bin als du.“
Das Problem der Alpha-Manager: Immer mehr Leute verweigern die Tour durchs Bärenterritorium und bleiben statt dessen passiv zu Hause. Die, die mitkommen, sind trainierte Läufer.
So geht das Wettrüsten weiter, bis nur noch Special Forces unterwegs sind. Der Bär reißt trotzdem sein Opfer, denn auch wenn die Fähigkeiten eines Special-Forces-Soldaten weit über die Fähigkeiten eines Normalos hinausgehen: Es bleibt ein Nullsummenspiel – der Schlechteste der Besten muss trotzdem sein Alpha hergeben.

Dazu aus einem Interview mit Tim Buckley, Vanguards Chief Investment Officer:

Das aktive Management „könnte eine rosige Zukunft haben, wenn die Fondsmanager nur niedrigere Margen akzeptieren würden“, sagt Buckley. „Sie haben nicht begriffen, dass sie sich in einem Umfeld mit stärkerem Wettbewerb befinden – dass sie nicht länger mit Amateuren konkurrieren, sondern sich in einem Nullsummenspiel mit anderen Profis befinden.“

Faktoren – So nicht!

Ein Wort noch zu den Faktoren: In meinen Coachings muss ich manchmal mit folgendem Missverständnis aufräumen:
Einen Faktor ist kein Feature, das man einfach so dazu buchen kann. Gerade Anfänger unterliegen oft dem Irrtum:

  • Beta: Rendite 8,2 % pro Jahr
  • Größen-Faktor: 3,1 % pro Jahr
  • Value-Faktor: 4,9 % pro Jahr

Alle Werte: Durchschnittliche jährliche Rendite des US-Marktes zwischen 1927 und 2013.

Ich entscheide mich für eine Mischung aus 50 % Large Caps, 25 % Small Caps und 25 % Value. Meine Rendite berechnet sich wie folgt:

  • Anteil Large Cap: 50 % * 8,2 % = 4,1 %
  • Anteil Small Cap 25 % * (8,2%+3,1 %) = 2,83 %
  • Anteil Value 25 % * (8,2 %+4,9 %) = 3,28 %
  • Meine Gesamtrendite: 10,2 %

So läuft das nicht. Es kann sein, dass Sie mit dieser Mischung fünf, sechs oder sieben Jahre schlechter abschneiden als mit einem reinen Beta-Portfolio.
Warum?
Weil diese Faktoren keine abhängig Beschäftigten sind, sondern Freigeister. Die schleppen sich nicht jeden Tag zur Börse und machen da Rendite. Die kommen und gehen, wie es ihnen passt.
Es kann sein, dass der gute Sir Value es sich jahrelang auf den Cayman Inseln gut gehen lässt. Eines Tages spürt ihn da die Börse auf und hält ihm genervt den Kontrakt unter die Nase: „He, Kollege, hier steht, dass du im langfristigen statistischen Mittel 4,9 % über der Marktrendite abzuliefern hast. Das Jahrzehnt ist fast rum. Entweder du gibst jetzt Gas oder ich hetz’ dir die Regression zum Mittelwert auf den Hals.“
Diese Drohung wirkt Wunder. Sir Value begibt sich nach New York und kloppt an der Wall Street binnen drei Jahren die Rendite für ein Jahrzehnt zusammen.
Das Beste: Alle die Anleger, die kurz vor Sir Values Ankunft in New York Value-Aktien gekauft haben, denken tatsächlich, sie wären geniale Börsen-Checker. Dabei hat Sir Value nur Angst vor der Regression.
Und was Small Capine angeht: Die ist keinen Deut besser.
Sehr schön visualisiert in diesem Periodensystem der Renditen.

Alpha-Fazit

Wollen Sie als Anleger wirklich der Kapitän Ahab des Alphas sein? Es jagen über alle sieben Weltmeere und es aufspüren, wo immer es sich verstecken mag? Koste es, was es wolle!
Was spricht dagegen, prognosefrei zu leben und sich einfach eine Portion solide Marktrendite garniert mit ein paar Smart-Beta-ETFs zu gönnen?

Einschub: Begriffserklärung Smart Beta

Weil es besser klingt, hat die Finanzindustrie die Faktoren in Smart Beta umgetauft. Der MSCI World ist ein Index, der daraus abgeleitete Faktor-Index MSCI World Value ist Smart Beta. Noch regelbasiert, aber nicht mehr marktkapitalisiert, so die allgemeine Definition von Smart Beta.
Wobei die Grenzen zwischen regelbasiert und Finanz-Alchemie fließend sind. Im Graubereich der Multifaktoren-ETFs fragt man sich manchmal: „Ist das noch Index oder schon aktives Management?“

Wie investiere ich in der Praxis in die vier Faktoren

  1. Value: Unterbewertete Aktien
  2. Momentum: Aktien mit positivem Trend
  3. Geringe Volatilität: Aktien mit geringen Kursschwankungen
  4. Small Cap: Kleine, unterbewertete Aktien

Sie suchen sich einen passenden Index. Ich habe mir den MSCI World herausgepickt. Folgende Fragen sind zu klären

  1. In welchen Varianten gibt es diesen Index?
  2. Wie definiert der Indexanbieter seine Variante? Ein Value-Sticker ist schnell draufgeklebt, aber wie viel Value steckt im Index? Ist das ein Value nach French-Fama oder berechnet der Anbieter sein Value ganz anders? Halten Sie diese Definition für brauchbar?
  3. Welche dieser Varianten sind überhaupt sinnvoll? Die Industrie bietet an, was gekauft wird, nicht das, was sinnvoll ist.
  4. Gibt es überhaupt ETFs, die diesen Index abbilden?
  5. Will ich diese ETFs überhaupt kaufen? Womöglich gibt’s den Index nur als synthetischen Thesaurierer, ich will aber einen replizierenden Ausschütter. Welche Kompromisse mache ich?

Für den MSCI World lautet die Antwort

  1. Es gibt den Index in der Value- und der Momentum-Variante
  2. MSCI definiert den Momentum-Index wie folgt:

"It is designed to reflect the performance of an equity momentum strategy by emphasizing stocks with high price momentum, while maintaining reasonably high trading liquidity, investment capacity and moderate index turnover."
Quelle

Was fällt auf: Da schleicht sich die Realität durch die Hintertür herein. French-Fama theoretisieren sich die Werte mit Excel herbei. Die armen Fonds-Manager müssen kaufen und brauchen dazu Liquidität. Außerdem wollen sie die Rendite schonen und vermeiden deshalb Reibungsverluste beim Umschichten so gut es geht.
Natürlich würden sie am liebsten synthetisch werden, aber da legt der Vertrieb sein Veto ein: Swapper sind böse, die kriegen wir nicht so gut platziert.
Ihr Job: Finden Sie heraus, was „stocks with high price momentum“ in Zahlen bedeutet. Welcher Anstieg in welchem Zeitraum? Ist das der Industriestandard zur Berechnung des Momentums oder kocht der ETF-Anbieter da sein eigenes Süppchen?

Value geht mit dieser Definition an den Start:

"The value investment style characteristics for index construction are defined using three variables: book value to price, 12-month forward earnings to price and dividend yield."
Quelle

Passt das so für Sie?

  1. Der MSCI World setzt auf die Dickschiffe der Industrieländer. Value kann man sich da noch vorstellen, aber gibt es da überhaupt so etwas wie Momentum? Das herauszufinden ist Ihr Job.

  2. Es gibt zwei Momentum-ETFs und zwei Value-ETFs. Beide jeweils von db-x trackers und iShares. Das ist keine Auswahl, sondern friss oder stirb. Nur als Vergleich – es gibt 13 ETFs auf den klassischen MSCI World.

Fallstrick Faktor-Definition

Besonders smart müssen Sie beim Check der Faktor-Definition sein.
Würden Sie einen Mann mit 1,85 m als klein bezeichnen? Nun stellen Sie ihn zwischen die Harlem Globetrotters und er wird zum Zwerg. Genau das kann Ihnen auch mit einem Small-Caps-Index passieren. Sie wollen kleine Firmen und nicht die Kleinsten der Größten. Deshalb heißt es, genau hinschauen, wenn Ihnen ein Teilsegment eines größeren Index zum Kauf angeboten wird.
Der STOXX ist so ein Kandidat. Es gibt den STOXX Europa 600, der – wer hätte es vermutet – aus 600 Firmen besteht. Dann gibt es die Single-Auskopplung, den STOXX 200. Hier versammeln sich die kleinsten 200 Firmen.
Sind das kleine Firmen oder Firmen, die klein wirken?
Jetzt geht die Zankerei los. Was ist ein Small Cap überhaupt? Ich habe folgende Definitionen gefunden

  • Eine Marktkapitalisierung unter einer halben Milliarde Euro
  • Eine Marktkapitalisierung zwischen 300 Millionen und zwei Milliarden Euro
  • Alles bis bis eine Milliarde Euro
  • Zwischen 100 Millionen Euro und einer Milliarde Euro
  • Alles ist relativ: Des einen Small Cap ist des anderen Micro Cap oder Mid Cap. Deshalb gilt: Die 15 % der Aktien mit der niedrigsten Marktkapitalisierung des jeweiligen Marktes sind die Small Caps dieses Marktes. Das macht den burmesischen Large Cap zum deutschen Small Cap.

Die Industrie ist dabei, die French-Fama-Faktoren weiter zu differenzieren. Aus "Aktien mit geringen Kursschwankungen" wird jetzt "Minimum Variance" und "Low Volatility". Kennen Sie den Unterschied? Mehr dazu in diesem Interview.

Wie gewichten?

Zwei Randbedingungen sind zu beachten

  1. Bei einem Depotvolumen unter 50.000 € reichen zwei ETFs. Ein Vermögen von rund 50.000 EUR und weniger sollte aus Effizienz- und Kostengründen in nicht mehr als zwei ETFs angelegt werden.
  2. Keine Depotposition unter 10 %. Sonst rebalancen Sie mit Peanuts und die Kaufkosten ruinieren Sie.

Lohnt sich das alles überhaupt?

Das müssen Sie entscheiden. Ich habe Ihnen hier – exemplarisch für den MSCI World – einen Vergleich mitgebracht.

Index Firmenzahl Top 3 Firmen Top 3 Länder Top 3 Sektoren
MSCI World 1.652 Apple 2,09 %
Microsoft 1,34 %
Amazon 0,96 %
USA 60,5 %
Japan 8,7 %
Großbritannien 6,5 %
Finanzen 17,9 %
IT 15,2 %
Gesundheit12,3 %
MSCI World Momentum 348 Microsoft 4,91 % statt 1,34 %
Amazon 3,82 % statt 0,96 %
Facebook 3,37 % statt 0,89 %
USA 60,9 %
Großbritannien 12,3 %
Kanada 5,6 %
IT 23,5 %
Verbrauchsgüter 13,6 %
Gesundheit 10,6 %
MSCI World Value 884 Microsoft 2,64 % statt 1,34 %
Exxon Mobil 1,88 % statt 0,95 %
Johnson & Johnson 1,86 % statt 0,95 %
USA 60 %
Japan 9 %
Großbritannien 7 %
Finanzen 30,2 %
Industrie 9,4 %
Gesundheit 9,2 %
MSCI World Enhanced Value 399 Cisco 2,65 % statt 0,49 %
Pfizer 2,44 % statt 0,59 %
Intel 2,39 % statt 0,48 %
USA 39 %
Japan 26,8 %
Großbritannien 7,8 %
Finanzen 18 %
IT 15,1 %
langlebige Konsumgüter 12,3 %
MSCI World Value Weigthed 1.652 Apple 1,67 % statt 2,09 %
JPMorgan Chase 1,42 % statt 0,93 %
Exxon Mobil 1,21 % statt 0,95 %
USA 49,38 %
Japan 14 %
Großbritannien 8,2 %
Finanzen 27,8 %
langlebige Konsumgüter 11,6 %
Industrie 10,6 %

Faszinierend: Banking und Versicherungen sind Value! Und ich bekomme hier laufend Leser-Mails, die fragen, ob es nicht sinnvoll wäre, den überdimensionierten Finanzanteil des MSCI World zu reduzieren. Wobei, so ganz stimmt das nicht. Im World-Index mit dem verbesserten Value gewichtet MSCI den Finanzsektor genauso wie im klassischen World-Index.
Finde sich da noch einer zurecht!

"Ich will Value!" Ja, Value wollen alle, denn „wir sind ja nicht blöd“. Welches Value soll’s denn sein? Das klassische Value, das verbesserte Value oder das gewichtete Value?

Das war jetzt bloß Value. Sie müssen das für jeden der anderen drei Faktoren auch durchexerzieren. Oder Sie geben richtig Gas und legen sich einen ETF auf den MSCI World diversified multiple-Factor Index ins Depot. Dieser Index kombiniert als eierlegende Wollmilchsau die Faktoren Value, Momentum, Quality und Low Size.

Direkt von der MSCI-Seite einige Grafiken

MSCI World Value Momentum 2 Jahre
Haltedauer: 2 Jahre
Value rafft sich auf und überholt den Basis-Index, Momentum vertrödelt den ganzen Vorsprung. Zwei Jahre sind einfach keine Haltedauer für einen Faktor-ETF.

MSCI World Value Momentum 5 Jahre
Haltedauer: 5 Jahre Bis Mitte 2014 alles im Gleichtakt, danach schlunzt Value so vor sich in, Momentum kann sich etwas absetzen.

MSCI World Value Momentum maximal
Haltedauer: 1994–2017 (maximal) Wer Kinder hat, die 1994 geboren wurden, kann mittlerweile Opa sein. Und zwar ohne eine Teenie-Schwangerschaft beklagen zu müssen. Soviel zum Thema „Faktor-ETFs brauchen Zeit“.
Aus Sicht des Momentum sind Value und Basis die letzten 23 Jahre identisch gelaufen.
Aber auch ein arroganter Momentum hat nicht immer Schwung. 2008 hat der Momentum genau so viel Prügel bezogen wie seine Verwandten. Daraufhin verließ ihn 2009 der Mut.

Jahr MSCI World Value MSCI World Momentum MSCI World
2008 -39,85 % -39,92 % -40,33 %
2009 27,70 % 14,76 % 30,79 %

Haltedauer: 2003–2017

Für diesen Zeitraum habe ich die Kursverläufe und die Performance

MSCI World Value Momentum 2003 bis 2017
Kursverlauf
Sind Sie sicher, dass Sie den Absturz des Momentum in der Subprime-Krise gelassen mitgemacht hätten? Zu diesem Zeitpunkt hätten Sie nichts von dem Gipfelsturm bis 2017 gewusst. Relativ gesehen hat der Index nicht stärker verloren als seine Kollegen, aber da er höher gestiegen ist, war der Absturz absolut gesehen heftiger.

MSCI World Value Momentum 2003 bis 2017
Performance
2004 und 2005 konnte sich Momentum absetzen, 2009 lagen Value und Basis vorne, ab 2012 ziemlicher Gleichtakt.

Wer mehr zum Thema Faktor-Investing wissen will: MSCI hat hier alles aufgefahren, was Sie wissen müssen.

Gewichtung

Gehen wir von der einfachsten Kombination 70 % MSCI World plus 30 % MSCI Schwellenländer aus.
Wie bringen wir da unsere Faktoren unter?

  • Nur im MSCI World oder teilen wir beide Basis-Indizes auf?
  • Verzichten wir komplett auf die Basis-Indizes und legen nur in Faktor-ETFs an? Wenn nein:
  • Welchen Anteil reservieren wir für die Faktor-ETFs?

Ich habe mich mit Suchbegriffen wie „Faktor-ETF Musterdepot“ oder „Beimischung Value ETF“ durchs Neuland gegoogelt und bin auf die wunderlichsten Konstruktionen gestoßen. 50 % in Dividendenaktien, innovative 8-ETF-Depots mit Dividendenaktion auf Small Caps und einem Schwellenlandaktien-ETF, der auf minimale Schwankung getrimmt ist. Das Ganze aber leider ohne konkrete Gewichtungen. Nirgendwo eine fundierte Herleitung. Das hat mich nicht überzeugt.
Was bleibt, ist der Griff zum Kommer.
Dort heißt es kurz und bündig

  1. 55 % Aktien entwickelte Märkte je hälftig in Large Cap Value und Small Caps blend (blend = value und growth), das bedeutet zwei mal knapp 28 % in Faktor-ETFs.
  2. 25 % Aktien Schwellenländer: Large Caps, Mid Caps, Small Caps, macht bei einem Small-Cap-Anteil von geschätzten 15 % knapp 4 % (25 % * 15 %) Small-Cap-Exposure für das Gesamtdepot.

Fazit

Wohin hat uns die Reise geführt?
Zum einen: Wenn schon Faktor-Investing, dann über preiswertes Beta und nicht über aktives Alpha.
Zum anderen: Ist Faktor-Beta wirklich den Aufwand wert? Zumindest bevor man 100.000 € zusammen hat.

Woher kommt dieser Jagdeifer? Warren B., der Zeitungsausträger aus Omaha, schreibt in seinem aktuellen Brief an die Aktionäre ab Seite 24:

"Over the years, I’ve often been asked for investment advice, and in the process of answering I’ve learned a good deal about human behavior. My regular recommendation has been a low-cost S&P 500 index fund. To their credit, my friends who possess only modest means have usually followed my suggestion.
I believe, however, that none of the mega-rich individuals, institutions or pension funds has followed that same advice when I’ve given it to them. Instead, these investors politely thank me for my thoughts and depart to listen to the siren song of a high-fee manager or, in the case of many institutions, to seek out another breed of hyper-helper called a consultant. That professional, however, faces a problem. Can you imagine an investment consultant telling clients, year after year, to keep adding to an index fund replicating the S&P 500? That would be career suicide. Large fees flow to these hyper-helpers, however, if they recommend small managerial shifts every year or so. That advice is often delivered in esoteric gibberish that explains why fashionable investment "styles" or current economic trends make the shift appropriate.
The wealthy are accustomed to feeling that it is their lot in life to get the best food, schooling, entertainment, housing, plastic surgery, sports ticket, you name it. Their money, they feel, should buy them something superior compared to what the masses receive."

Auch wenn wir keine „mega-rich individuals“ sind, eine Vorzugsbehandlung wollen wir trotzdem. Vor allem für unser Geld. Das war sogar mal eine Titelgeschichte in der Capital: „Das Beste für Ihr Geld“.

Vielleicht ist es an der Zeit, das Paradoxon der Kapitalmärkte anzuerkennen:

Der sicherste Weg, überdurchschnittlich abzuschneiden, ist es, konsequent den Durchschnitt anzustreben.

Zum Weiterlesen

Why quants don’t pick stocks.

"After all, if a manager claims to have a disciplined process for identifying the alpha opportunities, then it can be systematized and factorized."

(awa)

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Kommentare

Michael sagt am 28. März 2017

Wieder einmal bringt es der Finanzwesir eloquent fertig mich auf den Boden der Tatsachen zurückzuholen.

Auch mit dem grundsätzlichen Wissen um die Finanzpornografen wird man, gerade zu Beginn der eigenen Investorkarriere, immer wieder nur allzu leicht in Versuchung geführt auch ja alle Faktorprämien im sehr übersichtlichen Depot abzudecken.


FinanzFux sagt am 28. März 2017

Wieder mal ein sehr guter Beitrag. Wer das Thema wissenschaftlich etwas vertiefen möchte dem würde ich den Artikel "The Surprising Alpha From Malkiel’s Monkey and Upside-Down Strategies" von Arnott, Hsu, Kalesnik und Tindall aus dem Journal of Portfolio Management empfehlen (kann das pdf nicht verlinken, aber man findet den Artikel problemlos über Google)


Finanzwesir sagt am 29. März 2017

Hallo FinanzFux,
danke fürs teilen.
Das ist ja ein wahrhaft "gruseliges" Dokument :-), Download hier
Da bleibt man doch besser gleich beim faktor-freien Investieren.

Kleine Kostprobe:

"How can overweighting high-risk stocks and over-weighting low risk stocks both lead to higher returns versus the cap-weighted benchmark?
An examination of the FF4 factor decomposition in Table 1 reveals the key differences between the risk-seeking and risk-averse strategies: the latter have roughly two to three times as large a loading on the value factor and lower loading on the market factor.
Net of the value effect and other factor tilts, we are left with annualized FF4 alphas that are statistically similar to zero."

Jede Medallie hat 2 Seiten. Wer Faktor A vermeidet bekommt unweigerlich Faktor B ins Depot ;-)

Gruß
Finanzwesir


Daniel sagt am 29. März 2017

Prima Artikel. man könnte die Botschaft noch deutlicher machen, wenn man für den Vergleich der MSCI-Varianten mal die Wertentwicklung mit beginn 2008 darstellt. Denn mit dem schlechten Jahr 2009 dürfte der Momentum-Index bis heute (minimal?) schlechter performt haben als der normale World Index.

Ein Thema was auch mal einen separaten Artikel wert wäre ist das Thema Risiko. Die meisten menschen schauen sich den Graph an, wie der Momentum den World-Index über 15 Jahre deutlich outperformt an und denken: Klar, der Momentum ist offensichtlich der bessere Index. Aber im Grunde ist dieser Graph völlig wertlos ohne die unterschiedlichen Risiko-Profile der beiden Indizes zu vergleichen.

Wieso? Weil Risiko ja das Produkt aus Eintrittswahrscheinlichkeit und Schadenspotential ist. Und ich kann problemlos die Wahrscheinlichkeit eines positiven Ereignisses deutlich erhöhen, wenn ich im Gegenzug das Schadenspotential im (nun selteneren) Schadensfalle deutlich erhöhe.
Simples Beispiel: Im Casino spiele ich French Roulette. Man setzt auf rot und hat ne 50% Gewinnchance auf Verdoppelung des Einsatzes, also ein Nullsummenspiel mit minimalen Bankvorteil.
Ich kann meinen Rouletteeinsatz aber auch so gestalten, dass die Gewinnwahrscheinlichkeit z.B. auf 90% steigt. Dazu setze ich z.B. einfach je 1 € auf 33 der 37 zahlen. Dummerweise ist das trotzdem nicht das Geheimnis die Bank zu schlagen, sondern nur ein mathematischer Taschenspielertrick. Denn in en 90% der Fälle gewinne ich nur 10%, in den 10% der Verlustfälle verliere ich aber gleich 100%. Unterm Strich hat sich am mathematischen Erwartungswert aber nichts geändert.

Was hat das nun mit der Börse zu tun? Nun, ich behaupte mal ganz steil, dass nach deisem Prinzip subprime-Derivate, Tech-Bubble oder Neuer-Markt-IPOs zur Blütezeit funktioniert haben.Eine Zeit lang sieht es so aus, als ob der Weg zum sicheren Geldverdienen gelungen ist, bis eines schwarzen Tages dann die gesamte Kohle weg ist. Ob man diesen schwarzen Tag miterlebt ist schlicht Glückssache.

Im Grunde passt dieser Casino-Vergleich zu fast allen Arten des aktiven Investierens bzw. Alpha-Suchens.
Auch "Dividenden-Aristokraten" haben ihre Hochs und ihre Tiefs. Bei manchen Fonds erzielt man damit tatsächlich 20 Jahre lang "alpha", andere Varianten wie z.B. der DivDax sind aber gleichzeitig komplette Rohrkrepierer. Und natürlich findet man immer Gründe, wieso weshalb warum jener Fond schlecht war und jener gut.
Dennoch sollte man bis zum Beweis des Gegenteils* immer davon ausgehen, das es eben doch reines Glück war. In jedem Casino der Welt gibt es schließlich auch jeden Abend Glückspilze, die mit fettem Gewinn nach Hause gehen. Und auch von denen hat jeder eine Geschichte wieso er so erfolgreich war. Die hübsche Blondine, die auf die Würfel gepustet hat, die Glückszahl 17, das in den Permanenzen erkannte Muster...

* Dummerweise ist es mit dem "Beweisen" an den Finanzmärkten so eine Sache. Risiko ist eben nicht direkt messbar oder gar sichtbar. Die beste Annäherung die ich kenne wäre es, jede Strategien rückwirkend bis 1950 nachzurechnen und ggf. sogar für verschiedene Märkte. Aber selbst das hilft.


Julian sagt am 30. März 2017

Lieber Finanzwesir,

toller Artikel. Kurze Frage beziehen sich die 10% Mindestposition auf den "risikobehafteten" Teil eines Depots oder auf das Gesamtdepot (riskobehaftet+risokoarm)?


ChrisS sagt am 31. März 2017

| @ Julian

Meinst du die Aussage: "2. Keine Depotposition unter 10%. Sonst rebalancen Sie mit Peanuts und die Kaufkosten ruinieren Sie." ?

Da in diesen Faustregeln viel persönliche Auslegungssache ist (zB, wo genau eben auch deine individuelle Kosten/Nutzen-Grenze beim Hinzufügen und Rebalancieren kleiner Positionen liegt), ist es dir eigentlich selbst frei ob du das nun nur auf den risikobehafteten Teil oder gleich aufs Gesamtdepot beziehst (bzw, meist sagt dir einfach schon deine vorhandene Kapitalbasis, welche der beiden Betrachtungen wirtschaftlicher ist - eine 10%-Position in einem 5tausend€ Depot ist halt etwas anderes als eine 10%-Position in einem 500tausend€ Depot zu haben ;-) )

Mehr zu solchen Gedanken beim Rebalancing und Portfolioaufbau geben dir Artikel wie https://www.finanzwesir.com/blog/rebalancing
und hier zur praktischen Umsetzung
https://www.finanzwesir.com/blog/finanzen-im-griff-mit-excel-teil4


Smartinvestor sagt am 31. März 2017

Kein Artikel hat den Marketing Gag Smart Beta bislang verständlicher entlarvt.
Dem Finanzwesir sei Dank für diese Meisterleistung! Er liegt damit auf einer Linie mit den Finanzgrößen Sharpe ("Smart beta makes me sick", “smart beta is a way to exploit stupidity.”) und Bogle (s. Kap. 14: „Index Funds That Promise to Beat the Market - The New Paradigm?“ in dem "Little Book Of Common Sense Investing", das auch als PDF per Google Suche gefunden werden kann).
Er zitiert darin treffend Clausewitz “The greatest enemy of a good plan is the dream of a perfect plan." und rät: "Put your dreaming away, pull out your common sense, and stick to the good plan represented by the classic index fund."


Volatilität sagt am 07. April 2017

Sicherlich meint Buffett nicht einzelnes kostengünstiges Stock Picking mit dem Buy and Hold Ansatz.

Die Kritik bezog sich auf die ganzen aktiven Kapitalverwalter der Hedge Fonds Branche, zu denen kleine Privatkunden eh keinen Zugang haben. Also warum Stiftung X nicht für 0,07 % TER den S&P 500 kauft, sondern Pershing Squaire beauftragt zum klassichen 2/20 - Also 2 % Gebühren p.a. und 20 % Gewinnbeteiligung, daher auch seine damalige Wette gegen den Dachhedgefonds, welche nächstes Jahr garantiert von Buffett gewonnen wird.


Das Buch zum Blog: 440 Seiten voller Informationen. Jetzt im Handel erhältlich.


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